足球正日益被金钱驱动，私募股权投资者的作用比以往任何时候都大。AC米兰、切尔西和里昂等俱乐部的收购表明，投资者现在将足球视为一个有吸引力的增长市场。
第一个裂缝出现在2020年，为橡树资本最终接管俱乐部奠定了基础。苏宁是几家受到国内经济挑战、房地产危机、疫情以及中国更广泛的去杠杆努力打击的中国企业集团之一。那些多年来用借来的钱进行国际扩张的公司突然发现自己的财务灵活性大大降低。
首先是利率。12%的利率明显高于国际米兰早先债券发行的利率，反映了橡树资本承担的更高风险。还款不取决于俱乐部的财务表现，而是取决于苏宁能否对贷款进行再融资、出售俱乐部或筹集新资本。
目标很明确：出售国际米兰，获得足够的资金偿还橡树资本贷款，让苏宁收回大部分投资，并理想情况下产生利润。
在《球鞋与现金流》系列中，我们探讨了这一趋势。它为俱乐部带来了哪些机遇？又伴随着哪些风险？
苏宁还面临自身的问题。其零售业务已经面临压力，报告亏损约39亿元人民币（约合4.9亿欧元）。因此，继续在财务上支持国际米兰变得越来越困难。由于股东不再能够注入大量资本，俱乐部不得不寻找其他资金来源。
其次，贷款期限仅为三年，几乎没有出错的余地。如果没有明确的再融资计划，只剩下两个现实的结果：要么苏宁出售国际米兰并用所得偿还贷款，要么橡树资本接管俱乐部。几乎没有中间选择。
从表面上看，国际米兰仍然是一项有吸引力的资产。俱乐部仍然是意大利最大的足球品牌之一，拥有全球球迷基础，收入持续增长，在四个赛季中两次赢得意甲冠军，并在2023年闯入欧冠决赛。
这是国际米兰系列报道的第三部分。在上一章中，我们解释了俱乐部如何通过债券发行、债务再融资和日益复杂的融资结构，为重返意大利足球之巅提供资金。在本章中，我们来看看当这种财务模式开始瓦解时发生了什么。
橡树资本是一家专注于不良资产的全球投资管理公司，向苏宁提供了2.75亿欧元的贷款。该贷款年利率为12%，期限为三年。贷款发放给Grand Tower S.à r.l.，这是苏宁持有国际米兰的卢森堡控股公司。
2022年压力进一步加大。国际米兰媒体与通信公司通过新的4.15亿欧元债券发行（利率为6.75%）对其未偿债券进行了再融资，而苏宁在中国的财务状况继续恶化。出售国际米兰越来越像是唯一现实的出路。
然而，在财务方面，情况远不那么乐观。俱乐部的债券计划对未来现金流造成了巨大压力，而欠橡树资本的债务因高利率和实物支付结构而持续增长，未付利息被加到未偿贷款余额中。
苏宁在国际米兰的衰落并非一夜之间发生。这是一个持续四年的过程的结果。它始于中国开始撤回海外足球投资，并在COVID-19大流行的财务影响加剧时加速。
这种结构至关重要。贷款不是由国际米兰本身承担，而是由俱乐部上方的控股公司承担。因此，债务和利息支付都不会直接出现在国际米兰的资产负债表上。苏宁没有使用球员、比赛日收入或其他俱乐部资产作为抵押，而是质押了控股公司的股份。如果贷款未能偿还，橡树资本将成为控股公司的所有者，并自动获得国际米兰的控制权。
2022年9月，多家媒体报道称，张氏家族已聘请高盛寻找买家。要价约为12亿欧元，与红鸟资本收购AC米兰的金额大致相同。英国《金融时报》后来报道称，Raine Group也被聘请协助出售。
此外，俱乐部之外还存在结构性挑战。意大利国内转播权收入增长甚微，国际米兰也没有自己的球场。俱乐部与AC米兰共用圣西罗球场，而球场本身仍归米兰市政府所有。对于潜在投资者来说，这意味着通过球场所有权或房地产开发创造额外价值的机会更少。
随着窗口期临近，类似消息很可能还会继续出现。
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